Negli ultimi mesi si è molto parlato delle società di investimento immobiliare quotate, le cosiddette Siiq. Si tratta di fondi immobiliari di nuova concezione già diffusi in altri paesi e la cui introduzione in Italia è prevista dalle nuove norme. Alcuni titoli del settore hanno già reagito alla novità a piazza Affari incassando rialzi anche notevoli delle loro azioni. Giacomo Morri è un esperto del settore immobiliare (docente dell’area amministrazione, controllo, finanza aziendale e immobiliare della SDA Bocconi, professore di real estate finance presso la stessa Università, advisor Analysys & Research di BNL Fondi Immobiliari Sgr) e traccia una panoramica a 360 gradi sull’argomento. La storia, le caratteristiche, gli effetti sul nostro mercato, le società che si avvantaggeranno del nuovo strumento delle Siiq in un’analisi organica e puntuale.

Si è parlato molto dell’introduzione anche in Italia delle Siiq, una novità importata dall’estero. Qual è la loro storia? Come funzionano nei mercati in cui sono già presenti? Ci racconta qualche caso?

L’equivalente delle Siiq italiane all’estero sono i Reit (Real estate investment trust). Già diffusi in numerosi paesi, i Reit nascono negli Usa e in Olanda negli anni ’60; dopo gli anni ’90 si diffondono anche in numerosi altri stati.
I Reit fondamentalmente si basano sul principio della neutralità fiscale del veicolo (ossia del fondo) a fronte dell’obbligo all’investimento immobiliare ed alla distribuzione di un’elevata percentuale (80/90%) dell’utile d’esercizio. In altre parole le imposte sono pagate dal percettore finale del reddito, evitando così la doppia imposizione: un requisito fondamentale per gli investitori istituzionali. Tuttavia nei diversi ordinamenti vi sono regole differenti in termini di governance, quotazione in Borsa, management interno od esterno, attività di sviluppo e limiti all’utilizzo della leva finanziaria.
Sono interessanti i casi dei Reit americani e delle Siic francesi, modelli a cui il legislatore italiano sembra parzialmente essersi ispirato per le Siiq nostrane. I Reit hanno un limite minimo di 100 investitori e una soglia massima al controllo: non più del 50% dei diritti di voto può far riferimento a meno di 5 azionisti. In questo modo si genera una public company. Diversamente, nel mercato francese, tale limite non sussiste: una Siic può avere un azionista di riferimento.

Le Siiq italiane quali caratteristiche e peculiarità avranno? In che si differenziano dai fondi chiusi immobiliari tradizionali? Quali sono, secondo lei, i pro e i contro di questo strumento?

Le Siiq italiane, in base alle prime indicazioni normative, saranno società immobiliari con uno status fiscale speciale e con alcune caratteristiche simili a quelle dei loro corrispettivi esteri. Le Siiq dovranno svolgere attività di investimento immobiliare finalizzato alla locazione, il valore degli immobili locati dovrà essere almeno pari all’80% dell’attivo e da queste attività dovranno ricavare almeno l’80% dei componenti positivi del conto economico.
Quanto alla governance ci sarà un limite del 51% dei diritti di voto per ogni singolo socio, il 35% almeno del capitale dovrà essere detenuto da soggetti che non possiedono più dell’1%. Le Siiq dovranno distribuire l’85% dell’utile. Su questa percentuale sarà applicata una ritenuta del 20% a titolo di imposta per le persone fisiche, ossia si pagherà solo l’imposta sulla rendita finanziaria della quota in portafoglio. Saranno escluse dall’applicazione le forme di previdenza complementare e gli Oicr. Lo status di Siiq potrà essere richiesto sia dalle società immobiliari esistenti, sia da quelle di nuova costituzione e sarà irreversibile. È previsto anche il pagamento di una entry tax agevolata sulle plusvalenze latenti pari al 20%, rateizzabile in 5 esercizi.
Le Siiq si differenziano dai fondi di investimento immobiliare italiani per diversi aspetti. Non essendo Oicr, non devono sottostare ai controlli previsti a tutela del pubblico risparmio; non sono inoltre previste limitazioni all’utilizzo del debito (assunzione di rischio finanziario). Nelle Siiq la governance è la stessa delle società per azioni, con la nomina diretta degli amministratori da parte degli investitori (gestione interna); diversamente dai fondi immobiliari dove i quotisti delegano alla Sgr la gestione del fondo. Infine, alle Siiq è di fatto preclusa la possibilità di svolgere attività di sviluppo a causa dei limiti minimi di patrimonio immobiliare a reddito.

Quale sarà l’impatto delle Siiq sul nostro mercato immobiliare? Secondo un recentissimo report di Merrill Lynch saranno poche le società italiane ad avvantaggiarsi dell’introduzione di questo strumento. Lei concorda e se sì perché?

Sicuramente le Siiq favoriranno le property company già esistenti, sia le poche attualmente quotate, sia le numerose non quotate che potranno trovare un maggiore interesse per la Borsa grazie all’agevolazione. La relazione tecnica che accompagna la legge introduttiva stima che il patrimonio immobiliare detenuto dalle prime 100 società immobiliari non quotate ammonti a circa 23 miliardi di euro (a valori di libro) e che almeno 10,7 possano trasformarsi in Siiq.

Quali società nello specifico si avvantaggeranno di più di questo nuovo strumento? Quali no? Merrill Lynch promuoveva Beni Stabili e bocciava Risanamento, potrebbe aggiungere qualche nome?

Tra le società immobiliari quotate poche avranno effettivamente dei benefici: potranno avvantaggiarsi solo le property company (tra cui anche Aedes e Igd), ma sicuramente non le società immobiliari di servizi (ad esempio Gabetti Property Solutions), né gli sviluppatori come, appunto, Risanamento. In altre parole non avranno benefici le società del settore immobiliare che svolgono attività diverse dall’investimento in immobili a reddito.
Grazie alla tassazione agevolata, invece, numerose società industriali o finanziarie potranno creare Siiq mediante lo spin-off del patrimonio immobiliare: si stima che il patrimonio immobiliare detenuto dalle prime 30 società non immobiliari quotate ammonti a circa 7,3 miliardi di Euro (a valori di libro), dei quali tre quarti saranno conferiti in Siiq.

Quali potrebbero essere gli effetti dell’introduzione delle Siiq sul mercato? Pensa che le quotate di borsa abbiano già scontato l’effetto Siiq o è ancora presto per tirare delle somme?

Sul mercato si potrebbe creare una bipartizione tra il ruolo delle Siiq e dei fondi immobiliari. Le prime potrebbero diventare lo strumento di investimento in portafogli immobiliari a reddito, mentre i fondi immobiliari chiusi si potrebbero specializzare in operazioni di sviluppo e riqualificazione degli immobili.
Altro tema è quello degli effetti in borsa. Negli ultimi giorni i prezzi dei titoli che beneficeranno della nuova normativa sono saliti molto, tuttavia è difficile capire se il mercato abbia già interamente scontato la notizia. Analizzando altre esperienze, si pensi ad esempio all’introduzione delle Siic in Francia, l’effetto è stato forte: il mercato è passato da una situazione di sconto tra prezzo borsistico e net asset value ad un premio.

C’è qualcosa che aggiungerebbe allo statuto delle Siiq per come è immaginato adesso? Il legislatore ha previsto tutto o ci sono degli aggiustamenti da fare a suo parere?

Difficilmente la legge istitutiva proposta sarà la versione definitiva, soprattutto se si pensa a quanto accaduto con i fondi immobiliari: la prima legge istitutiva risale al 1994 e le ultime variazioni significative sono avvenute solo pochi mesi fa. Faccio un esempio: la sola normativa fiscale dello strumento è stata cambiata due volte in meno di cinque anni. Sorprendentemente l’introduzione delle Siiq è avvenuta in tempi rapidissimi, fatto del tutto inusuale nel contesto nazionale. Nel Regno Unito, dove per altro non esiste uno strumento assimilabile al fondo immobiliare italiano, il dibattito si è aperto in maniera consistente già dal 2003, mentre l’introduzione dei Reit è prevista solo nei prossimi mesi. Una situazione analoga si è vista in Germania, dove per altro si è verificata una forte crisi del mercato dei fondi aperti: in questo caso il Reit potrebbe rappresentare una soluzione ai problemi, tuttavia, anche in questa occasione, l’introduzione è stata preceduta da un lungo dibattito.

Sul tema dell’assetto azionariato dei nuovi fondi si è assistito a un certo dibattito: c’era chi difendeva un azionariato diffuso e chi preferiva un controllo forte dei gruppi permettendo anche una quota di maggioranza del capitale in mano a un soggetto unico. Il dibattito si è evoluto nella direzione secondo lei più auspicabile?

In merito alla scelta del modello di azionariato si è andati verso il modello delle Siic francesi. Vi è stata coerenza con la struttura delle altre società quotate italiane che in grande maggioranza presentano un azionista di controllo. Tale soluzione, ben diversa dal mercato americano, potrebbe tuttavia rappresentare un limite all’investimento da parte di investitori istituzionali.

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