Recessione ed Hedge Fund, ecco le trappole per la borsa

Pubblicato: 03 nov 2008 da AleOne

Due sono gli aspetti che preoccupano i mercati finanziari in questa fase. Il primo è che la recessione è alla fine arrivata, e non solo negli Usa. Certo, non si tratta ancora per la maggior parte dei paesi di una recessione “tecnica”, ovvero di due trimestri consecutivi a crescita negativa, tuttavia ormai tutti gli osservatori danno per scontato che questo accadrà, anche se forse non a livello globale (i paesi ad alto tasso di sviluppo, come la Cina, dovrebbero consentire il mantenimento di una crescita globale positiva). In Europa un primo segnale grave ed impossibile da ignorare è venuto dal Regno Unito: i dati preliminari sul PIL nel terzo trimestre hanno mostrato una flessione dello 0,5% sul trimestre precedente, peggio del -0,2% atteso (su base annua il terzo trimestre ha registrato una crescita dello 0,3 per cento, la più debole dal secondo trimestre 1992).

Il capo economista dell’Ocse, Klaus Schmidt-Hebbel, ha dichiarato che quella che ci attende sarà una recessione ampia e prolungata aggiungendo che è probabile ce la ripresa sarà più lenta di quanto è avvenuto con le crisi degli ultimi anni. Che i mercati temano la recessione nell’area dell’euro risulta evidente guardando il movimento disegnato dal cambio euro contro franco svizzero nell’ultimo mese circa. La quotazione del cross è scesa infatti da quota 1,60 di fine settembre a 1,43 circa di fine ottobre, facendo registrare i nuovi minimi da quando esiste la moneta unica. Tradizionalmente il franco svizzero viene considerato un bene rifugio dal mercato, e mai come adesso, almeno nella storia degli ultimi 10 anni, era stato così fortemente ricercato. Ma l’avvicinarsi della recessione non è un fenomeno con il quale i mercati finanziari non sappiano convivere. Il ribasso del prezzo del greggio ha tolto la maggior parte della forza al rischio inflazione (certo, gli aiuti di stato al sistema bancario comporteranno la creazione di moneta ma con il greggio a 60 dollari e con i prezzi al consumo compressi dalla riduzione della domanda le pressioni inflazionistiche dovrebbero mantenersi ridotte) e già in molti paesi i tassi di interesse ufficiali hanno iniziato a scendere, e potranno probabilmente farlo ancora per diversi mesi. La recessione comprime i profitti delle aziende ma il crollo delle quotazioni azionarie degli ultimi mesi ha probabilmente scontato anche l’avvio della fase recessiva. I multipli sui quali si basa la convenienza di un titolo o di un settore sono scesi su livelli storicamente bassi e probabilmente ha ragione chi in questa fase dice che comprare aziende solide che producono e vendono prodotti maturi fa un affare perchè i margini di rivalutazione sono molto elevati.

Casomai in questo tipo di interventi il problema non è l’opportunità ma il tempismo. Nessuno è pronto a scommettere sulla durata della recessione e come detto sopra anche a livello ufficiale si invita a non pretendere che la cosa si possa risolvere in tempi brevi. Comprare titoli sui livelli attuali può quindi rivelarsi alla fine un affare, ma dove si collochi nel tempo questo “alla fine” è molto incerto, potrebbero volerci anche alcuni anni prima di poter parlare della fase recessiva come di un periodo storico concluso. Pur con tutte le incognite del caso, la gestione di una fase recessiva da parte di investitori ed aziende dovrebbe basarsi comunque su azioni e strategie già collaudate in fasi simili precedenti. Quello che potrebbe cambiare è tuttavia rispetto al passato la forza del terremoto che sta sconvolgendo le istituzioni finanziarie. E non solo la crisi della banche (e la conseguente crisi del credito, che danneggia l’economia reale ma che tutti i principali governi si stanno sforzando di arginare) ma soprattutto quella ancora in fase montante degli hedge fund. I fondi hedge, quelli contenenti strumenti speculativi che utilizzano una leva elevata, sono soggetti in questa fase di incertezza ad una valanga di richieste di riscatti che li costringono a vendere gli asset in portafoglio alimentando così i ribassi dei mercati con un circolo vizioso dai risvolti molto preoccupanti.

Un effetto di queste manovre lo si vede direttamente anche sui mercati dei cambi: il rialzo dello yen, che avvicinando quota 90 contro dollari ha toccato valori che non si vedevano dall’agosto del 1995 (contro euro il rialzo dello yen ha permesso il recupero di area 115, riportando indietro il cambio a quotazioni non più toccate dal maggio 2002) è il risultato della chiusura di posizioni di indebitamento aperte in quella moneta, storicamente i tassi di interesse sullo yen sono molto bassi, per avere le risorse per speculare su altri fronti (il cosiddetto “carry trade”). L’ampiezza dei movimenti sui mercati dei cambi, che hanno messo a segno variazioni del tutto insolite per loro nelle ultime settimane, fornisce una misura di quanto gli hedge fund potrebbero essere l’elemento destabilizzante nuovo della crisi. Pochi giorni fa il governatore della Banca d’Italia Mario Draghi ha dato l’allarme nei confronti del pericolo derivati.

Questi strumenti (non solo su azioni ed indici, ma anche sul credito, sulle valute, sui tassi d’interesse), se utilizzati a fini speculativi e senza un adeguato controllo consentono una moltiplicazione della leva finanziaria. Le cifre in gioco sono immense, calcolate in circa 700 trilioni di dollari, tanto da portare Warren Buffett, che di mercati finanziari se ne intende, a considerarli “un’arma di distruzione di massa che pone rischi immensi per i mercati finanziari”. Il processo, a questo punto autoalimentato, di vendite per pagare i riscatti che fanno scendere le quotazioni degli asset finanziari causando nuove vendite potrebbe portare alla fine al fallimento di molti fondi hedge. Ed addirittura alcune nazioni potrebbero essere coinvolte nel crollo, dall’Islanda all’Argentina, dall’Ungheria all’Ucraina fino al Pakistan. Ecco quindi che una cosa è fare previsioni sull’andamento delle borse proiettando gli effetti della crisi dell’economia reale nel futuro, un’altra è cercare di includere nel quadro i possibili effetti del fallimento a catena di fondi speculativi o di qualche economia emergente.

Il quadro grafico dell’indice S&P500, eletto a rappresentante delle principali borse, vede la presenza di un forte supporto in area 750/800, dove si trovano i minimi dell’ottobre 2002 ed il 50% di ritracciamento del rialzo dai minimi del 1974. La tenuta o meno degli 800 punti potrebbe condizionare pesantemente il destino dell’indice, che evidentemente in caso di raggiungimento di quei livelli si troverebbe davanti ad un bivio importante: proseguire il ribasso nella convinzione che il peggio non sia ancora stato visto e che effettivamente il comparto dei fondi hedge possa scatenare una nuova scossa di terremoto sui titoli finanziari, oppure tentare una reazione andando a correggere almeno una parte dell’ininterrotto ribasso visto dai massimi di metà 2007 con il quale sono stati annullati i rialzi dei quattro anni precedenti. Le oscillazioni disegnate dallo S&P500 dai picchi del marzo 2000 si prestano del resto ad una duplice lettura. Le quotazioni hanno oscillato all’interno di un ampio intervallo laterale, grossomodo disegnato tra gli 800 ed i 1550 punti. A luglio ed ottobre 2007 i prezzi hanno messo alla prova il picco del marzo 2000, adesso, con i recenti minimi di ottobre, sono stati avvicinati i minimi di luglio ed ottobre 2002.

Questa fascia di oscillazione orizzontale a posteriori si dimostrerà essere stata un rettangolo, figura di continuazione del trend rialzista in atto dai minimi degli anni ‘70, oppure un doppio massimo, figura di inversione di quello stesso rialzo. Disegnando il grafico dello S&P500 in scala semilogaritmica (soluzione preferita dagli analisti per studiare grafici di lunga durata) è possibile notare come la trend line tracciata dai minimi del 1974 e passante per quelli del 1982 sia ancora intatta (la linea passa in area 570). Per il momento il trend di lungo termine è ancora al rialzo, tuttavia i supporti rilevanti sono ancora lontani. Il rischio che in caso di violazione di area 750 i prezzi scendano fino a testare la linea di tendenza citata (perdendo ancora quasi un terzo del loro valore) è molto elevato.

Considerazioni analoghe possono essere avanzate studiando il grafico del Dow Jones Industrial (forse meno rappresentativo dello S&P500 per varietà di titoli contenuti e metodo di calcolo ma ancora più ricco come lunghezza della serie storica): la linea di tendenza tracciata in scala semilogaritmica dai minimi del 1932, passante per quelli del 1982, è ancora intatta. Il trend di lungo periodo non è stato ancora interrotto e quindi il ribasso dell’ultimo anno, per quanto esteso, può ancora essere considerato una correzione, una pausa temporanea dell’uptrend. Il problema è che in caso di violazione dei minimi di ottobre 2002 i prezzi avrebbero un ampio spazio a disposizione per scendere prima di trovare un valido supporto. In altre parole, o le quotazioni riescono a reagire in tempi brevi oppure, nonostante il trend di lungo periodo (superciclico come lo chiamano gli analisti) non sia a rischio ci sarà ancora molto da soffrire.